01403 - Hukum Pasar Modal Menurut Hukum Islam: Kajian atas Penawaran Umum Efek, Perdagangan Efek, dan Lembaga Penunjangnya di Indonesia

Capital Market Law According to Islamic Law: A Study on Public Offering of Securities, Securities Trading, and Supporting Institutions in Indonesia

Abstrak

Pasar modal merupakan bagian penting dari sistem keuangan nasional yang mencakup kegiatan penawaran umum efek, perdagangan efek, serta peran lembaga dan profesi penunjang. Dalam perspektif hukum Islam, seluruh kegiatan pasar modal dipandang sebagai bagian dari aktivitas muamalah yang pada prinsipnya diperbolehkan selama tidak bertentangan dengan ketentuan syariah, khususnya larangan riba, gharar, dan maisir. Artikel ini mengkaji integrasi antara rezim hukum pasar modal nasional berdasarkan Undang-Undang No. 8 Tahun 1995 dengan kerangka normatif syariah yang dirumuskan dalam Fatwa DSN–MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003. Kajian dilakukan secara normatif dengan menganalisis regulasi, fatwa, dan literatur akademik yang relevan. Hasil kajian menunjukkan bahwa hukum pasar modal syariah di Indonesia paling tepat dipahami sebagai sistem pengaturan menyeluruh (end-to-end compliance) yang menyentuh aspek emiten, jenis efek, mekanisme perdagangan, serta infrastruktur kelembagaan dan profesi penunjang. Penawaran umum efek dapat diterima secara syariah apabila memenuhi prinsip keterbukaan dan uji tuntas; perdagangan efek di pasar sekunder dapat dilakukan sepanjang bebas dari manipulasi, insider trading, dan transaksi berbasis bunga; serta kepatuhan syariah menyeluruh memerlukan sinergi kelembagaan antara OJK, SRO, DSN–MUI, dan DPS.

Kata kunci: Pasar modal syariah; penawaran umum efek; perdagangan efek; riba; gharar; maisir; DSN–MUI

________________________________________

Abstract

The capital market is an essential component of the national financial system, encompassing public offerings of securities, securities trading, and the roles of supporting institutions and professions. From the perspective of Islamic law, all capital market activities are regarded as part of muamalah transactions, which are permissible in principle as long as they do not violate Sharia provisions—particularly the prohibitions on riba, gharar, and maisir. This article examines the integration between the national capital market legal regime under Law No. 8 of 1995 and the Sharia normative framework established in the DSN–MUI Fatwa No. 40/DSN-MUI/X/2003. The study employs a normative approach by analyzing relevant regulations, fatwas, and academic literature. The findings reveal that Islamic capital market law in Indonesia is best understood as a comprehensive end-to-end compliance system encompassing issuers, types of securities, trading mechanisms, as well as institutional infrastructure and supporting professions. Public offerings of securities are Sharia-compliant when they meet disclosure and due diligence requirements; secondary market trading is permissible as long as it is free from manipulation, insider trading, and interest-based transactions; and comprehensive Sharia compliance requires institutional synergy among the OJK, SRO, DSN–MUI, and the Sharia Supervisory Board (DPS).

Keywords: Islamic capital market; public offering of securities; securities trading; riba; gharar; maisir; DSN–MUI

________________________________________

1. Pendahuluan: Pasar Modal dan Relevansinya dalam Perspektif Hukum Islam

Dalam hukum positif Indonesia, pasar modal didefinisikan sebagai kegiatan yang bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023). Rumusan definisi ini sekaligus menunjukkan bahwa "hukum pasar modal" tidak hanya berbicara tentang transaksi jual-beli efek, tetapi juga mencakup tata kelola penawaran umum, tata niaga perdagangan efek di bursa maupun di luar bursa, serta ekosistem institusi dan profesi penunjang yang membuat kegiatan pasar modal dapat berjalan (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023).

Dalam konteks hukum Islam, aktivitas pasar modal dipahami sebagai bagian dari aktivitas muamalah; karena itu, transaksi di pasar modal pada prinsipnya diperbolehkan sepanjang tidak bertentangan dengan ketentuan yang dilarang oleh syariah (Ramadani, 2020). Kerangka ini selaras dengan gagasan bahwa pasar modal syariah pada dasarnya tidak berbeda dari pasar modal konvensional, kecuali bahwa mekanisme transaksi dan produk yang diperdagangkan harus mengacu pada prinsip syariah serta terbebas dari unsur riba, gharar, dan maisir (INDRIANA et al., 2022).

Dengan demikian, topik "hukum pasar modal menurut hukum Islam" di Indonesia perlu dibaca sebagai sintesis antara: (i) rezim hukum pasar modal nasional yang memayungi penawaran umum, perdagangan, serta lembaga/profesi terkait (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023); dan (ii) rezim normatif syariah yang mengarahkan agar seluruh mekanisme—mulai dari aktivitas emiten, karakter efek, hingga cara perdagangan—berjalan sesuai prinsip syariah (INDRIANA et al., 2022; Yandes & Destiana, 2024). Landasan operasional syariah tersebut di bidang pasar modal secara eksplisit dirujuk pada Fatwa Dewan Syariah Nasional–Majelis Ulama Indonesia (DSN–MUI) No. 40/DSN-MUI/X/2003 tentang Pasar Modal dan Pedoman Umum Penerapan Prinsip Syariah di Bidang Pasar Modal (INDRIANA et al., 2022; Yandes & Destiana, 2024).

________________________________________

2. Kerangka Normatif Pasar Modal Syariah di Indonesia: Sinergi Undang-Undang dan Fatwa

Secara normatif, definisi pasar modal dalam Undang-Undang No. 8 Tahun 1995 menegaskan cakupan penawaran umum, perdagangan efek, serta keberadaan lembaga dan profesi terkait (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023). Dalam kerangka yang sama, penawaran umum dipahami sebagai kegiatan penawaran efek yang dilakukan oleh emiten untuk menjual efek kepada masyarakat berdasarkan tata cara yang diatur dalam peraturan pasar modal (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023). Karena pasar modal juga mencakup "lembaga dan profesi" yang berkaitan dengan efek, maka pengaturan pasar modal secara inheren menyangkut peran perantara, penjamin emisi, pihak penyimpanan/penyelesaian, serta profesi yang menyusun dan memverifikasi dokumen penawaran (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023).

Di sisi syariah, Fatwa DSN–MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003 memberikan kriteria umum bahwa pasar modal dan seluruh mekanisme kegiatannya—terutama mengenai emiten, jenis efek yang diperdagangkan, dan mekanisme perdagangan—dipandang telah sesuai dengan syariah apabila memenuhi prinsip-prinsip syariah (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024). Fatwa yang sama juga menegaskan bahwa suatu efek dipandang memenuhi prinsip syariah apabila memperoleh pernyataan kesesuaian syariah (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024). Secara konseptual, hal ini membangun prinsip "kepatuhan menyeluruh" (end-to-end compliance): bukan hanya efeknya yang harus "syariah", tetapi juga proses penerbitan, pengelolaan usaha emiten, serta mekanisme transaksinya (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024).

Dalam praktik tata kelola, implementasi fatwa DSN–MUI terkait pasar modal syariah dipandang membutuhkan sinergi otoritas dan infrastruktur pasar, termasuk kerja sama Otoritas Jasa Keuangan (OJK), Self-Regulatory Organization (SRO), dan DSN–MUI (Hendratni, 2017). Literatur mengenai implementasi fatwa DSN–MUI menekankan bahwa ruang lingkup kerja sama OJK dan DSN–MUI meliputi dukungan kajian dan narasumber, penyusunan regulasi, materi literasi pasar modal syariah, penyusunan Daftar Efek Syariah (DES), hingga pelaksanaan sosialisasi dan edukasi untuk meningkatkan literasi dan inklusi (Hendratni, 2017). Pada level infrastruktur SRO, kebutuhan penguatan juga ditekankan agar proses transaksi dan regulasi pasar modal syariah tidak bertentangan dengan prinsip syariah; SRO pasar modal Indonesia disebut terdiri atas Bursa Efek Indonesia (BEI), Kliring Penjaminan Efek Indonesia (KPEI), dan Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI) (Hendratni, 2017).

________________________________________

3. Prinsip Syariah: Substansi Larangan dan Implikasinya bagi Regulasi

Pembeda utama pasar modal syariah dibanding konvensional ditekankan pada kewajiban bebas dari riba, gharar, dan maisir (INDRIANA et al., 2022). Sejumlah kajian juga merumuskan kekuatan pasar modal syariah melalui penekanan "terhindar dari Maghrib (maysir, haram, riba, dan gharar)" sebagai karakter etis yang membedakannya (Batubara & Nasution, 2023). Pada tataran emiten, kriteria syariah juga dikaitkan dengan larangan aktivitas perjudian, kegiatan berbasis bunga, dan unsur ketidakpastian (Yandes & Destiana, 2024). Dengan bahasa yang sejalan, praktik pasar modal syariah idealnya tidak mengandung transaksi ribawi, transaksi yang meragukan (gharar), spekulasi (maisir), serta kepemilikan saham pada bidang usaha yang diharamkan (Putra & Sudiarawan, 2022).

Secara konseptual, gharar sering dihubungkan dengan risiko/ketidakpastian yang dihadapi dalam transaksi atau aktivitas investasi, sedangkan maisir sering dikaitkan dengan kondisi spekulatif dalam investasi yang dapat merugikan salah satu pihak (Agsa et al., 2021). Karena itu, komponen gharar dan maisir harus dihindari dalam penyelenggaraan kegiatan lembaga keuangan Islam, termasuk ketika transaksi berlangsung di pasar modal (Agsa et al., 2021). Di dalam elaborasi tentang pasar modal syariah, juga ditegaskan perlunya pengembangan kerangka regulasi yang memberikan kepastian dan meningkatkan kepercayaan pelaku pasar, termasuk regulasi pasar sekunder efek syariah dan tata kelola pengawasan kepatuhan syariah (sharia compliant) (Agsa et al., 2021).

Larangan syariah ini juga beririsan dengan larangan dalam hukum pasar modal terkait integritas pasar. Kajian tentang gharar/maisir dalam konteks pasar modal syariah secara eksplisit mencontohkan bahwa transaksi yang perlu dihindari mencakup praktik yang menimbulkan informasi menyesatkan, margin trading yang menggunakan pinjaman berbasis bunga, serta insider trading yang memanfaatkan informasi untuk keuntungan atas transaksi yang dilarang (Agsa et al., 2021). Dari sudut pandang hukum pasar modal, larangan manipulasi pasar juga ditegaskan melalui ketentuan yang melarang tindakan menciptakan gambaran semu atau menyesatkan mengenai perdagangan, keadaan pasar, atau harga efek di bursa (Diyanto & Sudiyana, 2022). Dengan demikian, kepatuhan syariah dan kepatuhan hukum pasar modal saling menguatkan dalam tujuan yang sama: mencegah transaksi yang eksploitatif, menyesatkan, dan merusak keadilan pertukaran (Agsa et al., 2021; Diyanto & Sudiyana, 2022).

3.1 Daftar Efek Syariah (DES) dan Proses Penyaringan (Sharia Screening)

Instrumen kepatuhan syariah yang penting bagi investor adalah Daftar Efek Syariah (DES), yang berfungsi memperluas pilihan investor yang ingin berinvestasi sesuai syariah di pasar modal (INDRIANA et al., 2022). Dalam satu kajian berbasis regulasi OJK dan BEI, disebutkan bahwa sampai akhir kuartal pertama 2017 terdapat 543 perusahaan yang mencatatkan dan memperdagangkan sahamnya di BEI, dengan 331 (61%) di antaranya termasuk ke dalam DES (INDRIANA et al., 2022). Data ini dipakai untuk menegaskan bahwa DES secara institusional menjadi mekanisme klasifikasi yang memberi rujukan praktis bagi investor dalam memilih efek yang dinilai sesuai syariah (Hendratni, 2017; INDRIANA et al., 2022).

Selain berbasis daftar, kepatuhan syariah juga terkait proses penyaringan (sharia screening). Dalam kajian mengenai IPO syariah, proses sharia screening dijelaskan sebagai mekanisme untuk mendeteksi aktivitas yang dilarang dan membantu investor menilai status kepatuhan syariah suatu perusahaan (shariah compliant status) (Agusta, 2020). Dengan demikian, sharia screening dan DES dapat dipahami sebagai dua lapis instrumen: sharia screening sebagai proses penilaian aktivitas/karakter emiten dan efek (Agusta, 2020), sedangkan DES sebagai keluaran klasifikasi yang memperluas pilihan investasi syariah bagi publik (Hendratni, 2017; INDRIANA et al., 2022).

________________________________________

4. Penawaran Umum Efek dalam Perspektif Hukum Islam: Struktur, Dokumen, dan Kepatuhan

4.1 Penawaran Umum sebagai Kanal Penghimpunan Dana yang Diatur Hukum Pasar Modal

Dalam kerangka Undang-Undang Pasar Modal, penawaran umum adalah kegiatan penawaran efek oleh emiten untuk menjual efek kepada masyarakat dengan tata cara yang diatur dalam peraturan pasar modal (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023). Penawaran umum pada praktiknya dilakukan di pasar perdana, yaitu fase ketika emiten menawarkan efek kepada publik untuk pertama kali, yang dalam konteks saham lazim disebut penawaran umum perdana (IPO) (Harahap et al., 2020; N & Riana, 2020). Setelah fase pasar perdana berakhir, efek kemudian diperdagangkan di pasar sekunder, dan harga di pasar sekunder ditentukan oleh mekanisme permintaan dan penawaran (Hafidz & Tara, 2024; N & Riana, 2020).

Dari sudut pandang syariah, mekanisme penawaran umum dapat diterima sebagai bagian muamalah sepanjang terpenuhi prinsip syariah, termasuk bebas dari riba, gharar, dan maisir (INDRIANA et al., 2022; Ramadani, 2020). Karena Fatwa DSN–MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003 menekankan kesesuaian syariah pada seluruh mekanisme (emiten, jenis efek, dan mekanisme perdagangan), maka penawaran umum tidak hanya dievaluasi pada "hasil" (efek yang diterbitkan), tetapi juga pada proses, transparansi, dan karakter akad/struktur penerbitannya (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024).

4.2 Prospektus, Prinsip Keterbukaan, dan Uji Tuntas: Fondasi Perlindungan Investor yang Sejalan dengan Syariah

Dalam kerangka hukum pasar modal, prospektus dipahami sebagai setiap informasi tertulis sehubungan dengan penawaran umum dengan tujuan agar pihak lain membeli efek (Antaguna, 2021; Hafidz & Tara, 2024). Karena investor pada fase IPO menghadapi keterbatasan informasi dan banyak bergantung pada dokumen penawaran, prospektus diposisikan sebagai rujukan utama yang memuat informasi keuangan dan non-keuangan serta fakta material terkait penawaran (Hafidz & Tara, 2024; ijieb et al., 2019). Sejalan dengan itu, kajian mengenai prinsip keterbukaan menekankan bahwa pelaksanaan prinsip keterbukaan mulai diterapkan ketika perusahaan melakukan penawaran umum dan memperdagangkan efeknya di pasar sekunder (ijieb et al., 2019), dan salah satu bentuk pemenuhannya adalah keterbukaan informasi keuangan emiten yang hendak IPO sesuai persyaratan OJK (ijieb et al., 2019).

Perlindungan investor melalui keterbukaan juga diperkuat oleh peran profesi penunjang. Konsultan Hukum Pasar Modal (KHPM) digambarkan memiliki peran penting dalam IPO: melakukan pemeriksaan dokumen hukum (legal audit), uji tuntas (legal due diligence), serta menyusun pendapat hukum (legal opinion) yang dicantumkan dalam prospektus sebagai bagian penerapan prinsip keterbukaan (Antaguna, 2021). Bahkan, berdasarkan Peraturan OJK No. 66/POJK.04/2017, KHPM harus terdaftar di OJK untuk dapat memberikan pendapat hukum kepada pihak yang melakukan kegiatan di bidang pasar modal (Antaguna, 2021). Dalam aspek keuangan, laporan keuangan emiten yang akan IPO diperiksa oleh akuntan publik pasar modal yang berwenang (ijieb et al., 2019). Selain itu, pemeriksaan oleh OJK menurut POJK No. 36/POJK.04/2018 juga disebut mencakup pemeriksaan laporan keuangan perusahaan publik yang akan melakukan IPO (ijieb et al., 2019). Konstruksi ini konsisten dengan prinsip syariah yang menuntut transaksi bebas dari gharar: kualitas keterbukaan informasi dan verifikasi dokumen berfungsi mengurangi ketidakpastian dan potensi penyesatan dalam transaksi investasi (Agsa et al., 2021; INDRIANA et al., 2022).

4.3 Digitalisasi Penawaran Umum (e-IPO) dan Implikasi Kepatuhan Syariah

Dalam upaya meningkatkan efisiensi, efektivitas, dan transparansi penawaran umum, BEI melakukan soft launching Sistem Electronic Indonesia Public Offering (e-IPO) sebagai sarana untuk membantu proses penawaran umum perdana agar lebih efisien, efektif, dan transparan (Hidayat, 2018). Sistem e-IPO juga diharapkan meningkatkan kemudahan akses investor untuk berpartisipasi di pasar perdana—mulai dari pembentukan harga sampai penawaran umum—serta meningkatkan kepercayaan investor terhadap proses penawaran umum dan harga IPO yang ditetapkan (Hidayat, 2018). Dari sudut regulasi, pembahasan aspek hukum penawaran umum elektronik menjelaskan bahwa POJK No. 41/POJK.04/2020 mengatur pelaksanaan penawaran umum efek bersifat ekuitas, efek bersifat utang, dan/atau sukuk secara elektronik (Harahap et al., 2020). Dalam POJK tersebut juga ditegaskan bahwa tidak semua jenis efek dapat menggunakan sistem e-IPO; namun jenis efek yang penawaran umumnya dapat menggunakan e-IPO meliputi penawaran umum efek bersifat ekuitas, efek bersifat utang dan/atau sukuk, serta penawaran umum lain yang ditetapkan OJK (Harahap et al., 2020).

Dari perspektif pasar modal syariah, pentingnya e-IPO tidak semata "digitalisasi", melainkan relevan terhadap prinsip keterbukaan dan keadilan akses informasi yang menurunkan asimetri informasi (Hidayat, 2018; ijieb et al., 2019). Karena pasar modal syariah mensyaratkan pemenuhan prinsip syariah pada seluruh mekanisme, maka penggunaan sistem elektronik tetap harus tunduk pada standar keterbukaan, verifikasi dokumen, dan pengawasan yang memastikan tidak terjadi informasi menyesatkan atau ketidakpastian yang eksesif (gharar) (Agsa et al., 2021; Yandes & Destiana, 2024). Pada dimensi penyelesaian sengketa, kajian tentang e-IPO juga menyebut bahwa penyelesaian sengketa e-IPO dilakukan melalui Badan Arbitrase Nasional Indonesia (BANI), meskipun peraturan OJK belum menentukan hal tersebut secara eksplisit (Lutfiyah et al., 2022). Nuansa ini penting dicatat sebagai area yang menegaskan kebutuhan kepastian hukum lanjutan untuk melengkapi inovasi mekanisme penawaran elektronik (Harahap et al., 2020; Lutfiyah et al., 2022).

________________________________________

5. Perdagangan Efek dalam Perspektif Hukum Islam: Pasar Sekunder, Integritas, dan Larangan Transaksi

5.1 Struktur Perdagangan: Pasar Perdana ke Pasar Sekunder

Dalam uraian mekanisme pasar modal, pasar perdana dipahami sebagai tempat penjualan efek untuk pertama kali sehingga perusahaan memperoleh dana, sedangkan pasar sekunder adalah tempat efek yang telah listing diperdagangkan dan harga efek ditentukan oleh mekanisme pasar (kurs/permintaan-penawaran) (N & Riana, 2020). Penjelasan lain menegaskan bahwa harga saham di pasar perdana ditentukan berdasarkan kesepakatan antara emiten dan penjamin emisi, sedangkan harga di pasar sekunder ditentukan oleh kekuatan permintaan dan penawaran (Hafidz & Tara, 2024). Dengan demikian, regulasi perdagangan efek tidak dapat dilepaskan dari karakter pasar sekunder sebagai arena price discovery yang harus dijaga integritasnya agar tidak terjadi manipulasi maupun informasi menyesatkan (Diyanto & Sudiyana, 2022; ijieb et al., 2019).

Dalam perspektif syariah, mekanisme pasar (bursa efek) dipandang sepatutnya memenuhi aspek kelayakan penawaran, kelayakan permintaan, dan kelayakan kekuatan pasar (Bangun, 2021). Di dalam kelayakan penawaran, syariah melarang suatu pihak menjual "barang (saham) yang belum dimiliki" dan melarang gangguan pada penawaran (misalnya mengganggu jumlah efek yang beredar) (Bangun, 2021). Klaim ini relevan sebagai prinsip fikih muamalah yang secara praktis mengarahkan agar perdagangan efek berjalan dengan kepemilikan yang jelas, transparansi yang memadai, serta tanpa praktik yang mengacaukan mekanisme pasar (Bangun, 2021; ijieb et al., 2019).

5.2 Larangan Manipulasi Pasar, Insider Trading, dan Praktik Terkait Riba dalam Perspektif Syariah dan UUPM

Dalam kerangka hukum pasar modal, tindakan manipulasi pasar diposisikan sebagai perilaku yang dilarang karena menciptakan gambaran semu atau menyesatkan tentang perdagangan, keadaan pasar, atau harga efek di bursa (Diyanto & Sudiyana, 2022). Sementara itu, elaborasi larangan syariah dalam lembaga keuangan Islam juga menekankan bahwa transaksi pasar modal syariah harus menghindari tindakan yang menimbulkan informasi menyesatkan, margin trading berbasis bunga (riba), serta insider trading yang memanfaatkan informasi untuk keuntungan melalui transaksi yang dilarang (Agsa et al., 2021). Karena pasar modal syariah diidealkan bebas dari transaksi tidak beretika dan tidak bermoral seperti manipulasi pasar, maka larangan syariah dan larangan hukum pasar modal bersesuaian dalam menjaga "keadilan informasi" dan "kewajaran harga" (Diyanto & Sudiyana, 2022; Putra & Sudiarawan, 2022).

Kesesuaian ini memperlihatkan bahwa hukum Islam dalam pasar modal tidak berdiri sebagai "rezim paralel" yang menggantikan hukum pasar modal, melainkan sebagai standar normatif yang memperketat kualitas kepatuhan, terutama pada aspek bebas riba, penurunan gharar melalui keterbukaan, dan pengendalian maisir yang tercermin pada praktik spekulatif yang merugikan (Agsa et al., 2021; INDRIANA et al., 2022). Karena maisir dipahami sebagai spekulasi yang menyebabkan salah satu pihak dirugikan, maka pencegahan praktik yang mendorong kerugian berbasis spekulasi dan penyesatan menjadi bagian dari kepatuhan syariah sekaligus kepatuhan integritas pasar (Agsa et al., 2021; Diyanto & Sudiyana, 2022; Putra & Sudiarawan, 2022).

5.3 Sharia Online Trading System (SOTS) sebagai Instrumen Implementasi Kepatuhan

Perkembangan pasar modal syariah di Indonesia juga dikaitkan dengan peningkatan fasilitas sharia online trading system (SOTS) yang diterbitkan oleh perusahaan anggota bursa sebagai bentuk sistem yang merepresentasikan regulasi transaksi pasar modal (Ramadani, 2020). SOTS diharapkan meningkatkan jumlah investor, meningkatkan nilai transaksi pasar modal, memfasilitasi transaksi, serta memudahkan investor memperoleh informasi perusahaan (Ramadani, 2020). Namun, literatur juga mencatat adanya keraguan sebagian masyarakat apakah SOTS murni mampu mengimplementasikan regulasi-regulasi pasar modal syariah (Ramadani, 2020). Nuansa ini menunjukkan bahwa kepatuhan syariah dalam perdagangan efek tidak cukup pada "label syariah", melainkan menuntut pengawasan, edukasi, dan mekanisme sistem yang benar-benar selaras dengan prinsip syariah sebagaimana dirumuskan dalam fatwa dan kerangka regulasi (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024).

________________________________________

6. Lembaga dan Profesi Penunjang: Infrastruktur Kepatuhan Hukum dan Syariah

6.1 Ekosistem Penunjang sebagai Bagian dari Definisi Pasar Modal

Karena pasar modal mencakup "lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek", keberadaan lembaga/profesi penunjang bukan sekadar aksesori, melainkan bagian inheren dari rezim hukum pasar modal (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023). Dalam konteks inovasi pembiayaan, kajian tentang equity crowdfunding bahkan menekankan bahwa pasar modal memiliki kegiatan luas mencakup penawaran umum dan melibatkan banyak lembaga/profesi yang memberikan kontribusi penting bagi kegiatan penawaran di pasar perdana maupun perdagangan di pasar sekunder (Widianti et al., 2023). Hal ini membuat pembahasan "hukum pasar modal menurut hukum Islam" harus memasukkan bagaimana lembaga/profesi tersebut mendukung keterbukaan, kepastian, dan kepatuhan prinsip syariah (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024).

6.2 Penjamin Emisi, Perusahaan Sekuritas, dan Peran Perantara

Dalam praktik perdagangan pasar modal, perusahaan sekuritas disebut sebagai elemen penting, dan dipahami sebagai perusahaan yang mengantongi izin usaha dari OJK untuk melakukan kegiatan sebagai perantara pedagang efek, penjamin emisi efek, atau kegiatan lain sesuai ketentuan dan peraturan pengawas pasar modal (Putra & Sudiarawan, 2022). Pada level proses IPO, kajian komparatif IPO dan equity crowdfunding menyebut bahwa IPO melibatkan setidaknya 6 lembaga penunjang pasar modal: penjamin emisi, konsultan hukum, notaris, akuntan, penilai, dan kustodian; serta jumlah ini bertambah setidaknya menjadi 11 ketika penawaran saham didaftarkan di bursa efek (Kheista & Adam, 2023). Rangkaian lembaga/profesi ini menegaskan bahwa pengaturan penawaran umum dan perdagangan efek berjalan melalui pembagian fungsi: penjamin emisi berperan mengelola proses emisi, profesi hukum/akuntansi menguatkan keterbukaan dan uji tuntas, penilai membantu aspek penilaian, dan kustodian menopang penyimpanan/penyelesaian (Antaguna, 2021; ijieb et al., 2019; Kheista & Adam, 2023).

Dalam perspektif syariah, peran lembaga/perantara tersebut berimplikasi langsung pada pengendalian gharar dan pencegahan penyesatan (misleading information), karena dokumen penawaran dan mekanisme distribusi informasi merupakan sarana utama investor mengambil keputusan (Agsa et al., 2021; Hafidz & Tara, 2024). Karena itu, standar syariah untuk menghindari gharar dan maisir menguatkan urgensi perantara yang berizin, dokumentasi yang transparan, dan pelaksanaan prinsip keterbukaan yang ketat (Agsa et al., 2021; INDRIANA et al., 2022; Putra & Sudiarawan, 2022).

6.3 Konsultan Hukum Pasar Modal (KHPM): Legal Due Diligence dan Prinsip Keterbukaan

KHPM disebut memiliki peran penting dalam IPO karena melakukan legal audit dan menyusun legal opinion yang dicantumkan dalam prospektus dengan menerapkan prinsip keterbukaan (Antaguna, 2021). KHPM juga harus terdaftar di OJK berdasarkan POJK No. 66/POJK.04/2017 (Antaguna, 2021). Dalam kerangka syariah, fungsi KHPM dapat dipahami sebagai penguat kepastian (mengurangi ketidakpastian/gharar) melalui verifikasi dan pengungkapan fakta material dalam dokumen penawaran (Agsa et al., 2021; Antaguna, 2021). Ketika prinsip keterbukaan diposisikan sebagai prasyarat pasar modal, maka kewajiban uji tuntas dan pengungkapan fakta material memiliki dimensi kepatuhan hukum sekaligus dimensi etika-transaksional yang sejalan dengan prinsip syariah (Agsa et al., 2021; Antaguna, 2021).

6.4 Notaris Pasar Modal: Akta Otentik dan Kepatuhan pada Rezim Pasar Modal

Notaris diposisikan sebagai profesi penunjang pasar modal; dalam menjalankan kegiatan di bidang pasar modal, notaris wajib terdaftar di OJK, memenuhi persyaratan tertentu, dan memperoleh Surat Tanda Terdaftar Profesi Penunjang Pasar Modal (Kurniawan, 2017). Kajian yang sama menyimpulkan bahwa dalam membuat akta otentik untuk penerbitan efek dan akta pendukung, notaris harus memperhatikan peraturan perundang-undangan pasar modal dan ketentuan jabatan notaris (Kurniawan, 2017). Dari perspektif syariah, keberadaan notaris memperkuat formalitas hukum dan kepastian dokumenter yang relevan dengan upaya meminimalkan gharar (ketidakjelasan) dalam perikatan dan transaksi (Agsa et al., 2021; Bangun, 2021; Kurniawan, 2017).

6.5 Pemeriksa Keuangan dan OJK: Pemeriksaan, Verifikasi, dan Perlindungan Investor

Prinsip keterbukaan mensyaratkan keterbukaan informasi keuangan; laporan keuangan emiten yang akan IPO diperiksa oleh akuntan publik pasar modal yang berwenang (ijieb et al., 2019). Selain itu, pemeriksaan oleh OJK berdasarkan POJK No. 36/POJK.04/2018 disebut mencakup pemeriksaan laporan keuangan perusahaan publik yang akan melakukan IPO (ijieb et al., 2019). Dalam pembahasan aspek hukum penawaran umum elektronik, OJK juga dijelaskan sebagai lembaga yang berwenang melakukan pembinaan, pengaturan, dan pengawasan sehari-hari kegiatan pasar modal (Harahap et al., 2020). Literatur yang sama mencatat bahwa OJK dibentuk berdasarkan UU No. 21 Tahun 2011 untuk menggantikan dan mengambil alih fungsi Bapepam-LK (serta bank sentral) dalam pengaturan dan pengawasan perbankan dan pasar modal sekaligus melindungi konsumen di industri jasa keuangan (Harahap et al., 2020). Rangkaian fungsi ini relevan dengan pasar modal syariah karena kepatuhan syariah menuntut keterbukaan, pengawasan, dan perlindungan yang mencegah penipuan serta informasi menyesatkan (Agsa et al., 2021; ijieb et al., 2019; Putra & Sudiarawan, 2022).

6.6 SRO dan DSN–MUI/DPS: Arsitektur Pengawasan Kepatuhan Syariah

Dalam konteks pasar modal syariah, sinergi OJK, SRO, dan DSN–MUI dipandang sangat diperlukan untuk mempercepat keberadaan fatwa dan landasan regulasi terkait produk dan layanan syariah serta implementasi sosialisasi/edukasi (Hendratni, 2017). SRO disebut terdiri atas BEI, KPEI, dan KSEI (Hendratni, 2017). Selain itu, peran Dewan Pengawas Syariah (DPS) diposisikan sebagai elemen penting dalam aktivitas pasar modal syariah dengan peran utama mengawasi sharia compliance; peran dan tugas DPS juga disebut telah dirinci dalam regulasi OJK sebagai regulator pasar modal syariah (Bangun, 2021). Dengan desain demikian, kepatuhan syariah tidak hanya "ditagih" dari emiten dan investor, tetapi juga dilembagakan melalui struktur pengawasan dan standar yang menopang kepercayaan publik pada ekosistem pasar modal syariah (Agsa et al., 2021; Bangun, 2021; Hendratni, 2017).

________________________________________

7. Perkembangan Produk dan Variasi Kanal Pendanaan: Saham Syariah, Sukuk, dan Crowdfunding dalam Horizon Regulasi

Perkembangan pasar modal syariah Indonesia juga digambarkan melalui sejarah penerbitan produk dan regulasi: diawali penerbitan reksa dana syariah pada 1997, diikuti kemunculan Jakarta Islamic Index (JII) pada 2000, penerbitan paket regulasi pasar modal syariah oleh Bapepam pada 2006 dan DES pada 2007, penerbitan pertama kali Surat Berharga Syariah Nasional (SBSN) pada 2008, serta penyusunan Roadmap Pasar Modal Syariah 2015–2019 oleh OJK (Yandes & Destiana, 2024). Narasi perkembangan ini ditautkan dengan penguatan landasan hukum yang mendorong inovasi produk syariah, termasuk peluang terbitnya efek-efek syariah melalui sistem fintech equity crowdfunding syariah (Yandes & Destiana, 2024). Sejalan dengan itu, studi tentang equity crowdfunding menegaskan bahwa sistem urun dana ekuitas merupakan inovasi penting sehingga memerlukan payung hukum memadai, dan regulasinya belum sepenuhnya menjelaskan keterkaitannya dengan pasar modal sehingga berpotensi menimbulkan kebingungan jika tidak diperjelas (Widianti et al., 2023).

Dalam ranah regulasi, OJK menerbitkan POJK No. 57/POJK.04/2020 tentang penawaran efek melalui layanan urun dana berbasis teknologi informasi (equity crowdfunding) sebagai kebijakan untuk mengakomodasi kebutuhan UKM memanfaatkan pasar modal sebagai sumber pembiayaan melalui penerbitan efek (Hidayat, 2018). Regulasi ini disebut memperluas efek yang dapat ditawarkan: tidak hanya efek bersifat ekuitas (saham), tetapi juga efek bersifat utang dan/atau sukuk (Hidayat, 2018). Dari perspektif pasar modal syariah, perluasan objek efek hingga mencakup sukuk relevan karena instrumen investasi syariah seperti sukuk dan saham syariah diposisikan sebagai alternatif pembiayaan etis dalam ekosistem keuangan yang sesuai prinsip syariah (Hendratni, 2017; N & Riana, 2020). Pada sisi lain, perbandingan equity crowdfunding dan IPO menekankan bahwa equity crowdfunding lebih praktis dan sederhana serta tidak memerlukan keterlibatan sejumlah profesi dan lembaga penunjang sebanyak proses IPO (Kheista & Adam, 2023), yang menunjukkan bahwa variasi kanal pendanaan membawa konsekuensi berbeda pada beban kepatuhan, biaya, dan struktur perlindungan investor (Harahap et al., 2020; Kheista & Adam, 2023).

________________________________________

8. Penutup: Sintesis Hukum Pasar Modal Syariah sebagai Pengaturan Menyeluruh atas Penawaran, Perdagangan, dan Infrastruktur

Berdasarkan sumber-sumber yang tersedia, "hukum pasar modal menurut hukum Islam" di Indonesia paling tepat dipahami sebagai integrasi antara definisi dan ruang lingkup pasar modal dalam Undang-Undang No. 8 Tahun 1995—yang mencakup penawaran umum, perdagangan efek, serta lembaga dan profesi terkait (Hidayat, 2018; Widianti et al., 2023)—dengan prinsip-prinsip syariah yang dirumuskan dalam Fatwa DSN–MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003, yang menuntut kesesuaian syariah pada seluruh mekanisme (emiten, jenis efek, dan mekanisme perdagangan) serta mensyaratkan pernyataan kesesuaian syariah bagi efek (Hendratni, 2017; Yandes & Destiana, 2024). Dalam kerangka ini, penawaran umum efek dipandang sah dan fungsional sebagai mekanisme penghimpunan dana selama memenuhi prinsip keterbukaan dan uji tuntas melalui prospektus, pemeriksaan laporan keuangan, dan peran profesi penunjang seperti KHPM, akuntan publik, dan notaris yang terdaftar (Hafidz & Tara, 2024; ijieb et al., 2019; Kurniawan, 2017). Perdagangan efek di pasar sekunder dapat diterima sepanjang menjaga kepemilikan yang jelas, menghindari jual-beli atas efek yang belum dimiliki, dan bebas dari manipulasi, insider trading, informasi menyesatkan, serta margin trading berbasis bunga yang merupakan titik temu larangan syariah dan larangan integritas pasar (Agsa et al., 2021; Bangun, 2021; Diyanto & Sudiyana, 2022).

Akhirnya, karakter komprehensif pasar modal syariah menuntut penguatan kelembagaan dan pengawasan: sinergi OJK, SRO (BEI, KPEI, KSEI), DSN–MUI, serta DPS untuk memastikan kepatuhan syariah sekaligus perlindungan investor (Bangun, 2021; Harahap et al., 2020; Hendratni, 2017). Inovasi seperti e-IPO dan layanan urun dana berbasis teknologi memperluas akses dan efisiensi, tetapi pada saat yang sama menegaskan kebutuhan kepastian hukum, keterbukaan, serta pengaturan yang tetap menjaga prinsip syariah (anti-riba, anti-gharar, anti-maisir) agar penawaran umum efek, perdagangan efek, dan lembaga penunjangnya benar-benar beroperasi dalam koridor hukum Islam dan hukum pasar modal Indonesia secara serentak (Agsa et al., 2021; Harahap et al., 2020; Hidayat, 2018; Kheista & Adam, 2023).

________________________________________

Daftar Pustaka

Agsa, M. A. R., Nasution, B., Sunarmi, S., & Siregar, M. (2021). Penerapan Prinsip Keterbukaan Perusahaan Publik (Studi Mengenai Laporan Keuangan Ganda). Iuris Studia Jurnal Kajian Hukum. https://doi.org/10.55357/is.v2i2.129

Agusta, H. (2020). Pertanggungjawaban KHPM dalam proses IPO jika terdapat fakta material yang tidak diungkap. Masalah-Masalah Hukum, 49(1), 48. https://doi.org/10.14710/mmh.49.1.2020.48-60

Antaguna, N. G. (2021). Analisis yuridis penyelesaian sengketa Electronic Indonesia Public Offering (E-IPO) melalui Badan Arbitrase Nasional Indonesia. Jurnal Yusthima, 1(01), 1–10. https://doi.org/10.36733/yusthima.v1i01.2971

Bangun, E. R. (2021). Regulasi penawaran saham berbasis equity crowdfunding (ECF) serta perbandingan terhadap initial public offering (IPO). Tanjungpura Law Journal, 5(2), 149. https://doi.org/10.26418/tlj.v5i2.43048

Batubara, M., & Nasution, I. W. (2023). Pasar modal syariah sebagai pilar pendukung pertumbuhan industri halal: Sebuah tinjauan komprehensif. Reslaj Religion Education Social Laa Roiba Journal, 6(3), 2170–2179. https://doi.org/10.47467/reslaj.v6i3.6008

Diyanto, S., & Sudiyana, S. (2022). Optimalisasi perlindungan hukum investor oleh lembaga self regulatory organization pasar modal terhadap dampak pandemi coronavirus disease 2019. Kajian Hasil Penelitian Hukum, 5(2), 79. https://doi.org/10.37159/jmih.v5i2.1726

Hafidz, N. S., & Tara, N. A. A. (2024). Analisis initial public offering underpricing dan kinerja saham pada sektor teknologi di Bursa Efek Indonesia. JMM Unram - Master of Management Journal, 13(1), 40–55. https://doi.org/10.29303/jmm.v13i1.807

Harahap, A. P., Hasibuan, R. R., & Candanni, L. R. (2020). Peluang dan tantangan initial public offering (IPO) pada perusahaan start-up di Indonesia. Indonesian Journal of Islamic Economics and Business, 5(2), 30. https://doi.org/10.30631/ijoieb.v5i2.294

Hendratni, T. W. (2017). Analisis tentang faktor-faktor yang memengaruhi initial return pada IPO di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Riset Manajemen dan Bisnis (JRMB) Fakultas Ekonomi UNIAT, 2(3), 323–330. https://doi.org/10.36226/jrmb.v2i3.65

Hidayat, D. (2018). Pengaruh corporate governance dan sharia compliance terhadap nilai perusahaan dalam penawaran saham perdana (initial public offering) pada Bursa Efek Indonesia. Al-Falah Journal of Islamic Economics, 3(2), 63. https://doi.org/10.29240/alfalah.v3i2.561

INDRIANA, I., Satila, H. T., Alwi, B. D., & Fikri, M. (2022). Fintech equity crowdfunding syariah sebagai solusi akses permodalan UMKM. Bisnis Jurnal Bisnis dan Manajemen Islam, 10(1), 1. https://doi.org/10.21043/bisnis.v10i1.13142

ijieb, Harahap, A. P., Hasibuan, R. R., & Candanni, L. R. (2019). Initial public offering (IPO) terhadap perusahaan rintisan (startup) di Indonesia. https://doi.org/10.31219/osf.io/qbg4r

Kheista, A., & Adam, R. (2023). Perlindungan hukum bagi pemegang saham publik akibat pengenaan suspensi perdagangan saham emiten oleh Bursa Efek Indonesia. Syntax Literate Jurnal Ilmiah Indonesia, 8(11), 6470–6478. https://doi.org/10.36418/syntax-literate.v8i11.13994

Kurniawan, L. (2017). Informasi akuntansi dan non akuntansi pada fenomena underpricing yang terjadi saat penawaran umum saham perdana pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Akuntansi, 18(3). https://doi.org/10.24912/ja.v18i3.271

Lutfiyah, A., Raharjo, D. P., & Ghozali, L. (2022). Implementasi fatwa Dewan Syariah Nasional–Majelis Ulama Indonesia (DSN–MUI) terhadap pasar modal syariah di pasar modal syariah Indonesia. Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam, 8(3), 3434. https://doi.org/10.29040/jiei.v8i3.6077

N, M. R., & Riana, D. (2020). Pengaruh variabel keuangan dan non keuangan terhadap underpricing pada perusahaan yang melakukan initial public offering (IPO) di Bursa Efek Indonesia. Akuntansi dan Manajemen, 15(1), 42–54. https://doi.org/10.30630/jam.v15i1.56

Putra, I. G. L. N. A. W., & Sudiarawan, K. A. (2022). Perlindungan hukum investor ritel pasca privilege pada perusahaan start up di Bursa Efek Indonesia. Kertha Semaya Journal Ilmu Hukum, 10(9), 2122. https://doi.org/10.24843/ks.2022.v10.i09.p13

Ramadani, L. A. (2020). Oversubscribed, undersubscribed, dan initial public offering (IPO) saham syariah di Indonesia. Journal of Enterprise and Development, 2(1), 51–61. https://doi.org/10.20414/jed.v2i01.2045

Widianti, M., Alfarisi, M. F., & Rahim, R. (2023). Informasi prospektus dalam penetapan harga IPO. Jurnal Informatika Ekonomi Bisnis, 1030–1034. https://doi.org/10.37034/infeb.v5i3.667

Yandes, J., & Destiana, D. (2024). Inflasi dalam IPO: Menelusuri jejak underpricing. Jurnal Eksplorasi Akuntansi, 6(1), 390–403. https://doi.org/10.24036/jea.v6i1.1521